Многие годы, обществу навязывают абсолютно ложный стереотип касательно эмиссии и ее следствия в виде инфляции.
Мол, начнем печатать деньги, будет как в 90-е.
Или что-то вроде утверждения: "вы что предлагаете, эмиссию? так это же будем инфляция как в Зимбабве!".
Не хочу травмировать хрупкую психику части нашего общества в части наивной веры в навязанные стереотипы, но открою одну "государственную тайну" - эмиссия, то есть печать денег, происходит постоянно.
В масштабах, невоспринимаемых общественным сознанием. Вопрос в том - в чьих интересах печатают деньги и кто получает сеньораж (прибыль от выпуска денег)?
Но для начала, несколько цифр.
В 2013 денежная масса составляла 950 млрд грн. Номинальный ВВП - 1475 млрд грн. Монетизация экономики составила 64%, что соответствовала параметрам развивающейся страны.
В 2022 году, денежная масса выросла до 2,5 трлн грн, то есть в 2,5 раза или на 1,5 трлн грн.
Кстати, монетизация экономики после эмиссионного толчка в прошлом году, снизилась - 48%.
Что, впрочем, неудивительно: инфляция раздувает номинальное значение ВВП благодаря дефлятору, а денежная масса просто не поспевает за валовым продуктом.
Срабатывает парадокс печатного станка: чем больше печатаешь непродуктивных денег - тем ниже монетизация ВВП.
Но даже по сегодняшнему курсу, напечатан эквивалент 42 млрд дол. В реальности - в полтора раза больше по среднему курсу.
Кто стал конечным бенефициаром?
Если широкие слои населения не почувствовали улучшения в уровне своих доходов, значит профит нужно искать в другом месте.
Сейчас профицит банковской системы составил 500 млрд грн и мы уже понимаем, где нужно искать.
Есть три механизма осуществления эмиссии:
1. Рефинансирование банков или размещение депозитных сертификатов (не удивляйтесь, объяснение ниже).
2. Покупка иностранной валюты.
3. Покупка ценных бумаг.
Перечисление прибыли НБУ в бюджет здесь не рассматриваем.
По пункту первому.
Рефинансирование работает в интересах коммерческих банков только в случае низкой учетной ставки.
Эта схема "прокачки" эмиссии работала в 2021 году, когда банки получали рефинансирование под 9% и покупали ОВГЗ с наваром в 5% на сумме.
Сейчас работает схема с депозитными сертификатами НБУ, хотя это так называемые иммобилизационные операции, то есть они направлены на сжатие денежной массы, а не на расширение.
Но это в западной теории.
В руках наших "финансовых кулибиных", куда бы не шел финансовый поток, он оказывается в нужном месте.
При ставке в 25%, депозитный сертификат играет роль не только апсорбции денежной массы, но и работает на ее расширение: на сумму начисленных процентов.
А это ни много ним мало более 115 млрд грн в год (25% на сумме).
Это и есть "квазифинансовая эмиссия" в пользу группы банков с профицитом ликвидности.
В общем, пункт номер один - это эмиссия в интересах коммерческих банков.
Пункт номер два - выпуск гривневой массы под выкуп иностранной валюты на межбанковском валютном рынке.
В результате такой эмиссии, НБУ пополняет валютные резервы.
В идеале они должны обеспечивать стабильность гривны, но в условиях плавающего курса, в Национальном банке, как правило, самоустраняются от вопроса курса и пеняют на "рынок", который "решит".
В этих условиях, резервы НБУ расходуются на обеспечение оттока спекулятивного капитала нерезидентов, которые периодически бегут с рынка ОВГЗ.
А также для оттока капитала за рубеж крупнейших ФПГ страны. А выводят они немало - накануне войны, например, 20 млрд дол.
Отсюда вывод - эмиссия по пункту два в реалиях Украины осуществляется либо в интересах нерезидентов-кредиторов, либо в интересах олигархических ФПГ для обеспечение оттока капитала в платежном балансе страны.
Простыми словами, НБУ покрывает резервами дефицит платежного баланса.
Эмиссия по пункту три осуществляется в виде прямой покупки гособлигаций Национальным банком у Минфина.
В этом случае, она идет на социальные и военные расходы. Есть еще опция покупки ОВГЗ на вторичном рынке, но она почти у нас не используется.
В первом полугодии 2022 года, впервые в истории, эмиссия в размере 400 млрд грн была осуществлена в интересах государства, что спасло тогда и сектор обороны, и социальную систему, поддержало экономику.
Но потом пришла иностранная помощь и эмиссия пошла по пункту номер один, то есть в интересах группы коммерческих банков.
Таким образом, вопрос не в эмиссии, а в ее выгодополучателях.
Она может быть продуктивной, направленной на экономическое развитие (рабочие места, рост ВВП). Как это и происходит во многих успешных странах.
А может быть "энтропичной", рассеянной, за которую платят простые люди и которая осуществляется в интересах финансового лобби, нерезидентов-кредиторов или ФПГ олигархов.
Примерно 1,6 трлн грн было напечатано в интересах указанных групп с 2014 года.
А простому украинцу оставляют сказки о низкой инфляции и инфляционном таргетировании.
Кстати, попадание в инфляционную цель в 5% у нас было лишь дважды с 2014 года: в 2019 и 2021 годах.
В первом случае - по причине аномального укрепления гривны на 15%, которое произошло вследствие притока спекулятивных 5 млрд дол на рынок ОВГЗ.
И привело к падению промышленного производства и деиндустриализации.
Во втором случае - по причине пандемического кризиса, срезавшего потребительские расходы населения и инвестиции бизнеса.
Что вполне логично: сырьевая экономика - это проходной двор для импорта глобальной инфляции.
Амортизатором роста цен в долгосрочной перспективе может быль лишь высокий уровень добавочной стоимости и развитый сектор услуг.
Простой пример: насколько раздуется вследствие глобальной сырьевой инфляции ВВП страны, выпускающей полуфабрикат в виде металлических слябов и ВВП страны, выпускающей автомобили?
Но у нас среди инструментов борьбы с инфляцией - лишь жесткая монетарная политика НБУ, который борется таким образом сам с собой:
чем больше он закручивает "монетарные гайки", тем быстрее происходит деиндустриализация и формируется сырьевая зависимость.
Тем ниже уровень добавочной стоимости и выше влияние инфляции мировых сырьевых цен на ВВП.
То есть это билет в один конец.
Жесткие монетарные ограничения приводят не столько к снижению инфляции, сколько к усилению сырьевой специализации экономики, что в свою очередь, усиливает уязвимость страны от внешних ценовых шоков и политику НБУ приходится постоянно ужесточать.
С 2014 года у нас была лишь единожды действительно экономикоориентированная монетарная политика - с марта по июнь 2022 года.
Война заставила снять все искусственные блоки, инстинкт выживания позволил действовать правильно.
Нам говорят: с инфляцией можно бороться, открывая свой рынок для дешевого импорта.
Но тогда нужно будет постоянно чем-то закрывать торговую дыру (импорт превышает экспорт).
Делать это можно лишь с помощью привлечения новых долгов.
И тогда интересы кредиторов будут обеспечиваться резервами НБУ - часть валюты, полученной по внешним кредитам, пойдет в резервы Нацбанка под новую эмиссию.
А можно бороться с инфляцией с помощью наращивания внутреннего выпуска товарной массы.
Но тогда эмиссию нужно вести под маркерные ценные бумаги: облигации Минфина, инфраструктурные, ипотечные облигации, направляя денежную массу по эффективным каналам финансирования экономики.
Капельный полив экономического роста.
Но у нас выбирают всегда первый путь.
И низкая инфляция в Украине будет либо в результате притока новых кредитов, либо в результате кризиса, либо по причине выезда населения за рубеж.
Других вариантов при такой монетарной политике нет.
Тем временем в мире, все более активную позицию занимает течение Positive Money, которое стремится изменить монетарную политику в сторону более справедливых, демократических процедур "зеленого распределения" ресурсов (тут не только экология, но и социальная сфера) и ратует за реализацию "народного количественного смягчения".
Для этого необходимо перейти к формату "суверенной денежной системы".
Парадокс заключается в том, что существенное расширение денежной массы в Украине вроде бы не позволяет назвать эту политику "жесткой".
С другой стороны, денежная масса расширяется при высоких уровнях процента и низком спросе на деньги со стороны бизнеса и населения (темпы кредитования).
Этот парадокс может происходить лишь при условии "рассеянной" инфляции, наиболее токсичной, когда эмиссия коррелирует с уровнем валютных резервов и наращиванием долгов.
В этом варианте, избыточная денежная масса купируется НБУ в депозитных сертификатах, а валютные резервы обеспечивают отток капитала за рубеж.
Именно поэтому в структуре платежного баланса, вывод капитала бизнесом с 2010 года составил более 170 млрд дол.
Эмиссия по сути и обеспечила монетизацию этого оттока, сперва в гривне, а затем в валюте - за счет резервов НБУ.
А резервы НБУ растут либо за счет новых долгов, либо за счет экспорта сырья.
Это, кстати, объясняет высокий уровень резервов как во время пандемии, так и в период войны.
Таким образом, эмиссионный импульс уходит в паровозный гудок, а не передается на движущие механизмы экономики.